首起三句，采取由小及大法写荷塘景色。开头说，清晨荷叶上还凝聚着清亮的露珠。“凝冷”，是感情的色彩。据此，则船上之人相对之情可知。这里通过人物对于客观环境的感受，表现出他此时的心境，也就暗示了人物在这种心境下可能有的行动。既是一种“寒”的冷遇，则无幸福之可言为可知。“波影”，这是一个视线的角度，凸显了人物呆呆地看着水面的形象，证实着“凝冷”正是他自己心理的写照。本是不忍相对，所以移目于波。但在水波里见到的竟是“满池塘”的“绿茎红艳两相乱”。“满”在这里非常传神，非常有气魄，正如一幅巨大的画，画面满是绿的荷叶，红的莲花，不仅立于水面，亦且倒映于水中，形成了巨大的夹角。在这一巨大的夹角处，着一小小的呆望的他，还有低泣的她——那凝冷的露珠也可以看成是写她的清泪。这是巨大的压迫人的孤独之感，似乎这幸福的倚红偎绿的暖色，直把他俩挤了出来，或紧紧地钳住。“绿茎红艳两相乱”写荷塘中水光波动，把绿的叶影和红的花影交错在一起。其中的这个“乱”字用得艳极。乱是迷离相交的状态，特别是它承上“满”字而来，只觉得满世界尽是亲昵地偎在一起的美丽的情侣，只有他俩却要离开。而一想到离别，是以“肠断”，这是心境，花叶相乱，本属无情，只是一种自然形态，境由心生，这虽是唯心的，然而并不能否定心境之可以影响对客观事物的看法这一事实。正如杜甫的“感时花溅泪，恨别鸟惊心”（《春望》）一样，这满世界都是相依相偎之情，不禁产生唯独自己不幸的巨大悲哀。只是这里外界之物不是实物，而是自己的感情。“水风凉”，是实写，同时也是心境的感受，将离愁进一步引向含蓄。绿满逼人，水风浸骨，心境悲凉，但“肠断”的原因，词人未加暗示，可任读者自行判断，同时让词作留下一些余味。
全词六句看似先景后情，实则情景交融。前四句着力描写荷塘景色，寓情于景；后两句将情点明，而“凉”字照映首句“冷”字，融景入情。